Рыночная стоимость бизнеса: учет выгод и потерь от работы на заемном капитале

Рыночная стоимость бизнеса: учет выгод и потерь от работы на заемном капитале |

Автор Алексей Ахрамейко, эксперт, специализация «Финансовая диагностика предприятий» Алексей Ахрамейко, эксперт, специализация «Финансовая диагностика предприятий»
Номер № 12/2019
Количество просмотров 559
Автор анализ, анализ, стоимость предприятия, стоимость предприятия, методология методология

В одной из предыдущих статей мы рассмотрели несколько упрощенных способов расчета рыночной стоимости бизнеса. Сегодня изучим и опробуем на практике еще один более строгий способ — метод скорректированной приведенной стоимости (APV).

Общие положения APV применительно для расчета рыночной стоимости бизнеса

В соответствии с положениями APV рыночная стоимость бизнеса определяется по формуле:

VL = VU + T × D – p × BC,

где VL — стоимость левериджной компании; VU — стоимость нелевериджной компании; T — ставка налога на прибыль; D — заемный капитал; T × D — выгоды налогового щита (текущая стоимость экономии на налоге на прибыль); p — вероятность банкротства; BC — издержки банкротства (издержки финансовых затруднений).

Определение стоимости нелевериджной компании

Стоимость нелевериджной компании VU может быть рассчитана на основании следующих моделей

  • модель дисконтированных денежных потоков;

  •  модель бессрочного аннуитета с фиксированным потоком.

В соответствии с моделью дисконтированных денежных потоков стоимость нелевериджной компании рассчитывается по формуле:

VU = FCF / (ke – g),

где VU — стоимость нелевериджной компании; FCF — свободный денежный поток; ke — стоимость собственного капитала; g — среднегодовой темп роста денежного потока.

В соответствии с моделью бессрочного аннуитета с фиксированным потоком стоимость нелевериджной компании рассчитывается по формуле:

VU = EBIT / WACC,

где VU — стоимость нелевериджной компании; EBIT — прибыль до уплаты процентов и налогов; WACC — средневзвешенная стоимость капитала.

Средневзвешенная стоимость капитала (WACC) рассчитывается по формуле:

WACC = Re × We + Rd × Wd,

где Re — стоимость собственного капитала; We — доля собственного капитала; Rd — стоимость заемного капитала; Wd — доля заемного капитала.

Расчет стоимости заемного капитала осуществляется по формуле:

Rd = r × (1 – Tc),

где r — процентная ставка за пользование заемным капиталом; Tc — ставка налога на прибыль.

В качестве стоимости заемного капитала можно рассматривать размер процента, уплачиваемого банку (если не известны более точные данные). При этом стоимость заемного капитала корректируется с учетом ставки налога на прибыль. Смысл корректировки заключается в том, что проценты по обслуживанию кредитов и займов относятся на себестоимость продукции, уменьшая тем самым налоговую базу по налогу на прибыль.

Выделим два наиболее доступных метода определения стоимости собственного капитала:

  •  исходя из альтернативного его использования в виде банковского депозита, то есть за стоимость собственного капитала принимается ставка по депозитам (табл. 1 и 2);
  •  исходя из модели оценки долгосрочных активов (Capital Assets Pricing Model — CAPM), которая была предложена У. Шарпом1.

В случае использования модели CAPM стоимость собственного капитала для наших целей определяется по формуле:

Re = Rf + Rni + Rbel × rg,

где Rf — безрисковая ставка доходности; Rni — премия за риск инвестирования в некотируемую компанию; Rbel — рыночная премия за риск инвестирования в белорусскую компанию; rg — риск вложения в компанию данной отрасли, с учетом финансового рычага (по формуле Хамады).

Риск вложения в компанию данной отрасли, с учетом финансового рычага (по формуле Хамады) рассчитывается по формуле:

rg = (rСК × (1 + ЗК × (1 – t)) / СК

где rСК — риск вложения в компанию данной отрасли, работающей только на собственном капитале;  — финансовый рычаг; t — ставка налога на прибыль.

Стоимость собственного капитала (по CAPM) безрычаговой компании может рассчитываться без учета внутреннего риска:

Re = Rf + rСК × Rbel,

где Rf — безрисковая ставка доходности; rСК — риск вложения в компанию данной отрасли, работающей только на собственном капитале; Rbel — рыночная премия за риск инвестирования в белорусскую компанию.

В качестве безрисковой ставки доходности можно принимать ставку по 30-летним Treasury2. Остальные параметры можно найти на сайте Асвата Дамодарана3.

В табл. 3 приведен фрагмент расчетов стоимости собственного капитала, а в табл. 4 — стоимости нелевериджной компании для предприятия «Надежда».

Определение вероятности банкротства

Самым доступным и быстрым способом определения вероятности банкротства предприятия для «полевых» условий является ее определение исходя из значений коэффициента покрытия процентами в соответствии с нижеприведенным алгоритмом.

Коэффициент покрытия процентов рассчитывается по формуле:

ICR = EBIT / проценты к уплате,

где ICR — коэффициент покрытия процентов; EBIT — прибыль до уплаты процентов и налогов.

Рейтинг по значению коэффициента покрытия процентов определяется исходя из табл. 5.

Вероятность банкротства по рейтингу может быть определена исходя из информации из регулярных аналитических отчетов рейтинговых агентств (например, Moody’s4 и S&P5) или авторских исследований (например, работы Альтмана6, Хилшера и Уилсона7, 8). Соответствие рейтинговых классов и вероятностей банкротства исходя из этих источников приведено в табл. 6.

В табл. 7 приведен фрагмент расчетов вероятности банкротства для предприятия «Надежда».

Издержки банкротства

Издержки банкротства могут быть определены исходя из следующих соображений:

·              авторские исследования; отметим, что в авторских исследованиях нет единства по вопросу величины оценки издержек банкротства, что делает их малоприменимыми на практике;

·              2 стандартных отклонения EBIT14;

·              стоимость нелевериджной компании15.

Стандартное (среднеквадратическое) отклонение прибыли до уплаты процентов и налогов (EBIT) рассчитывается по формуле:

S = 1 × ∑(EBITi – 1 × ∑ EBITi)2,

n n

где S — стандартное (среднеквадратическое) отклонение прибыли до уплаты процентов и налогов (EBIT); n — количество лет, участвующих в расчете, i — номер текущего года.

В табл. 8 приведен фрагмент расчета стоимости предприятия «Надежда» по одному из вариантов, расчет по остальным вариантам оставляем любознательным читателям в качестве домашнего задания. Комбинация различных вариантов определения составляющих формулы расчета рыночной стоимости бизнеса остается за аналитиком, которому следует руководствоваться своим профессиональным мнением и здравым смыслом. 

 

Подробнее читайте в статье.

<...>


Полный текст документа находится в платном доступе только для зарегистрированных пользователей. Если у Вас уже есть доступ, пожалуйста, войдите в систему.

Войдите под своей учетной записью

Поделиться в соцсетях:

Возврат к списку



Свежие статьи
Сейчас читают

1. Меры по нейтрализации последствий многоуровневого внешнего шока для Республики Беларусь

Адекватность мер реагирования зависит от целого ряда параметров состояния страны. Слепое копирование зарубежного опыта без учета особенностей нашей страны может лишь усугубить кризисные явления. Поэтому выбор мер для нейтрализации системного, структурного кризиса в Беларуси необходимо осуществлять с учетом описанных в статье факторов.

2. Оплата QR-кодом как альтернатива эквайрингу

Метод оплаты без использования терминала, при помощи QR-кода будет интересен интернет-магазинам, кафе, парикмахерским, такси, любым торговым/сервисным предприятиям, а также самозанятым гражданам (ремесленникам). Оплата QR-кодом позволяет бизнес-клиентам принимать платежи без установки терминалов, а их покупателям – оплачивать товары и услуги в один клик - отсканировав QR-код при помощи смартфона!

3. Приостановка действия базового документа еврозоны не окажет значимой поддержки евровалюте

На горизонте нескольких месяцев, в случае необходимости продления карантина, рост финансовой нагрузки на государства может вылиться в долговой кризис, что, напротив, ускорит падение к уровням 2015-2017 годов - ниже 1,05 евро за доллар. Если цены на нефть останутся на низком уровне, то на среднесрочном горизонте Европа сможет рассчитывать на положительный эффект от низких цен на энергоносители. В этом случае повысится вероятность укрепления евро.

4. Белорусским предприятиям планируется предоставить налоговые каникулы

Белорусским предприятиям планируется предоставить налоговые каникулы. Об этом сегодня журналистам в парламенте сообщил министр по налогам и сборам Сергей Наливайко. В свою очередь заместитель председателя правления Национального банка Сергей Калечиц прокомментировал возможность предоставления кредитных каникул предприятиям. Пакет мер предусматривает временные послабления для банков с точки зрения требований по управлению рисками.

5. МОТ прогнозирует уровень безработицы. S&P говорит о дефолтах

Около 25 млн человек могут остаться без работы из-за пандемии коронавируса, если правительства стран не отреагируют, говорится в заявлении Международной организации труда (МОТ). В S&P прогнозируют рост корпоративных дефолтов в США и Европе на 10% в текущем году. Ущерб кредитоспособности нанесут падение денежного потока, более жесткие условия финансирования и обвал цен на нефть, считают аналитики.

6. Прогноз: Украину ждет падение ВВП на 4−9% и курс 30−35 грн/USD

Этот прогноз базовый, но то, как развивается ситуация сейчас, свидетельствует, что он может оказаться оптимистическим. ВВП Украины может упасть в этом году на 9%, если карантин будет продлен до июня-июля. В таком случае гривня подешевеет к доллару до 35 грн/USD. Падение на 9% - это такое же падение, как было в Украине в 2015 году.