Рыночная стоимость бизнеса: учет выгод и потерь от работы на заемном капитале

Рыночная стоимость бизнеса: учет выгод и потерь от работы на заемном капитале |

Автор Алексей Ахрамейко, эксперт, специализация «Финансовая диагностика предприятий» Алексей Ахрамейко, эксперт, специализация «Финансовая диагностика предприятий»
Номер № 12/2019
Количество просмотров 294
Автор анализ, анализ, стоимость предприятия, стоимость предприятия, методология методология

В одной из предыдущих статей мы рассмотрели несколько упрощенных способов расчета рыночной стоимости бизнеса. Сегодня изучим и опробуем на практике еще один более строгий способ — метод скорректированной приведенной стоимости (APV).

Общие положения APV применительно для расчета рыночной стоимости бизнеса

В соответствии с положениями APV рыночная стоимость бизнеса определяется по формуле:

VL = VU + T × D – p × BC,

где VL — стоимость левериджной компании; VU — стоимость нелевериджной компании; T — ставка налога на прибыль; D — заемный капитал; T × D — выгоды налогового щита (текущая стоимость экономии на налоге на прибыль); p — вероятность банкротства; BC — издержки банкротства (издержки финансовых затруднений).

Определение стоимости нелевериджной компании

Стоимость нелевериджной компании VU может быть рассчитана на основании следующих моделей

  • модель дисконтированных денежных потоков;

  •  модель бессрочного аннуитета с фиксированным потоком.

В соответствии с моделью дисконтированных денежных потоков стоимость нелевериджной компании рассчитывается по формуле:

VU = FCF / (ke – g),

где VU — стоимость нелевериджной компании; FCF — свободный денежный поток; ke — стоимость собственного капитала; g — среднегодовой темп роста денежного потока.

В соответствии с моделью бессрочного аннуитета с фиксированным потоком стоимость нелевериджной компании рассчитывается по формуле:

VU = EBIT / WACC,

где VU — стоимость нелевериджной компании; EBIT — прибыль до уплаты процентов и налогов; WACC — средневзвешенная стоимость капитала.

Средневзвешенная стоимость капитала (WACC) рассчитывается по формуле:

WACC = Re × We + Rd × Wd,

где Re — стоимость собственного капитала; We — доля собственного капитала; Rd — стоимость заемного капитала; Wd — доля заемного капитала.

Расчет стоимости заемного капитала осуществляется по формуле:

Rd = r × (1 – Tc),

где r — процентная ставка за пользование заемным капиталом; Tc — ставка налога на прибыль.

В качестве стоимости заемного капитала можно рассматривать размер процента, уплачиваемого банку (если не известны более точные данные). При этом стоимость заемного капитала корректируется с учетом ставки налога на прибыль. Смысл корректировки заключается в том, что проценты по обслуживанию кредитов и займов относятся на себестоимость продукции, уменьшая тем самым налоговую базу по налогу на прибыль.

Выделим два наиболее доступных метода определения стоимости собственного капитала:

  •  исходя из альтернативного его использования в виде банковского депозита, то есть за стоимость собственного капитала принимается ставка по депозитам (табл. 1 и 2);
  •  исходя из модели оценки долгосрочных активов (Capital Assets Pricing Model — CAPM), которая была предложена У. Шарпом1.

В случае использования модели CAPM стоимость собственного капитала для наших целей определяется по формуле:

Re = Rf + Rni + Rbel × rg,

где Rf — безрисковая ставка доходности; Rni — премия за риск инвестирования в некотируемую компанию; Rbel — рыночная премия за риск инвестирования в белорусскую компанию; rg — риск вложения в компанию данной отрасли, с учетом финансового рычага (по формуле Хамады).

Риск вложения в компанию данной отрасли, с учетом финансового рычага (по формуле Хамады) рассчитывается по формуле:

rg = (rСК × (1 + ЗК × (1 – t)) / СК

где rСК — риск вложения в компанию данной отрасли, работающей только на собственном капитале;  — финансовый рычаг; t — ставка налога на прибыль.

Стоимость собственного капитала (по CAPM) безрычаговой компании может рассчитываться без учета внутреннего риска:

Re = Rf + rСК × Rbel,

где Rf — безрисковая ставка доходности; rСК — риск вложения в компанию данной отрасли, работающей только на собственном капитале; Rbel — рыночная премия за риск инвестирования в белорусскую компанию.

В качестве безрисковой ставки доходности можно принимать ставку по 30-летним Treasury2. Остальные параметры можно найти на сайте Асвата Дамодарана3.

В табл. 3 приведен фрагмент расчетов стоимости собственного капитала, а в табл. 4 — стоимости нелевериджной компании для предприятия «Надежда».

Определение вероятности банкротства

Самым доступным и быстрым способом определения вероятности банкротства предприятия для «полевых» условий является ее определение исходя из значений коэффициента покрытия процентами в соответствии с нижеприведенным алгоритмом.

Коэффициент покрытия процентов рассчитывается по формуле:

ICR = EBIT / проценты к уплате,

где ICR — коэффициент покрытия процентов; EBIT — прибыль до уплаты процентов и налогов.

Рейтинг по значению коэффициента покрытия процентов определяется исходя из табл. 5.

Вероятность банкротства по рейтингу может быть определена исходя из информации из регулярных аналитических отчетов рейтинговых агентств (например, Moody’s4 и S&P5) или авторских исследований (например, работы Альтмана6, Хилшера и Уилсона7, 8). Соответствие рейтинговых классов и вероятностей банкротства исходя из этих источников приведено в табл. 6.

В табл. 7 приведен фрагмент расчетов вероятности банкротства для предприятия «Надежда».

Издержки банкротства

Издержки банкротства могут быть определены исходя из следующих соображений:

·              авторские исследования; отметим, что в авторских исследованиях нет единства по вопросу величины оценки издержек банкротства, что делает их малоприменимыми на практике;

·              2 стандартных отклонения EBIT14;

·              стоимость нелевериджной компании15.

Стандартное (среднеквадратическое) отклонение прибыли до уплаты процентов и налогов (EBIT) рассчитывается по формуле:

S = 1 × ∑(EBITi – 1 × ∑ EBITi)2,

n n

где S — стандартное (среднеквадратическое) отклонение прибыли до уплаты процентов и налогов (EBIT); n — количество лет, участвующих в расчете, i — номер текущего года.

В табл. 8 приведен фрагмент расчета стоимости предприятия «Надежда» по одному из вариантов, расчет по остальным вариантам оставляем любознательным читателям в качестве домашнего задания. Комбинация различных вариантов определения составляющих формулы расчета рыночной стоимости бизнеса остается за аналитиком, которому следует руководствоваться своим профессиональным мнением и здравым смыслом. 

 

Подробнее читайте в статье.

<...>


Полный текст документа находится в платном доступе. Если у Вас уже есть доступ, пожалуйста, войдите в систему.

Поделиться в соцсетях:



Свежие статьи
Сейчас читают

1. CeoWorld Magazine опубликовало рейтинг самых дорогих для проживания стран

Американское издание CeoWorld Magazine указало, что самая дорогая для проживания страна - Швейцария. Всего в рейтинг попали 132 страны, которые оценивали по 5 критериям – цены на жилье, аренда жилья, цены на продукты питания, цены в ресторанах, покупательная способность жителей. 

2. О плане BEPS по налогообложению международных корпораций

Страны одобрили подход, который ОЭСР предложила в октябре 2019 года: обязать компании платить налоги в странах, где они получают прибыль, а не только по месту их регистрации. В цифровую эпоху распределение налоговых прав и налогооблагаемой прибыли больше не может ограничиваться исключительно ссылкой на физическое присутствие, говорится в опубликованном заявлении.

3. Представители МФК и Всемирного банка: о привлечении инвестиций и проблемах госсектора

Международная финансовая корпорация за все время инвестировала в Беларусь 850 млн USD, в 2020 году в нас вложат еще около 75 млн. По итогам анализа экспертам Всемирного банка удалось выделить четыре типа проблем белорусского госсектора – это более низкая эффективность использования активов, более высокая долговая нагрузка, низкая рентабельность и относительно слабая производительность труда.

4. МАРТ об основных задачах на 2020 год и применении антимонопольного законодательства

МАРТ продолжена работа по контролю за соблюдением антимонопольного законодательства. За 2019 год комиссией по установлению нарушений антимонопольного законодательства рассмотрено 148 дел, установлено 18 фактов нарушений. Количество нарушений в 2019 году уменьшилось за счет применения МАРТ превентивных инструментов – вынесения предупреждений (37) и предостережений (2). МАРТ проведен анализ 87 товарных рынков для оценки уровня монополизации.

5. Изменения в КоАП: стимулирующие скидки и больше устных предупреждений

Предлагается ввести три категории: проступки (которые не представляют большой общественной опасности и предусматривают незначительные санкции, такие как предупреждение, устное замечание или штраф до 10 БВ), значительные и грубые правонарушения. Условно три категории, которые могут изменяться по названиям и по подходам, но пока рассматриваются такие варианты.

6. Когда ждать «Письмо счастья» за не пройденный техосмотр и при чем тут камеры контроля скорости

В Беларуси расширили имеющийся функционал Единой Системы до мониторинга автомобильного потока, который используется подразделениями криминальной милиции. В перспективе возможна фиксация нарушений проезда по полосе для маршрутных транспортных средств, превышения средней скорости на участке автодороги, выезда на перекресток на красный сигнал светофора и правил остановки и стоянки ТС. В настоящее время уже созданы пилотные зоны.