Рыночная стоимость бизнеса: учет выгод и потерь от работы на заемном капитале

Рыночная стоимость бизнеса: учет выгод и потерь от работы на заемном капитале |

Автор Алексей Ахрамейко, эксперт, специализация «Финансовая диагностика предприятий» Алексей Ахрамейко, эксперт, специализация «Финансовая диагностика предприятий»
Количество просмотров 88
Автор анализ, анализ, стоимость предприятия, стоимость предприятия, методология методология

В одной из предыдущих статей мы рассмотрели несколько упрощенных способов расчета рыночной стоимости бизнеса. Сегодня изучим и опробуем на практике еще один более строгий способ — метод скорректированной приведенной стоимости (APV).

Общие положения APV применительно для расчета рыночной стоимости бизнеса

В соответствии с положениями APV рыночная стоимость бизнеса определяется по формуле:

VL = VU + T × D – p × BC,

где VL — стоимость левериджной компании; VU — стоимость нелевериджной компании; T — ставка налога на прибыль; D — заемный капитал; T × D — выгоды налогового щита (текущая стоимость экономии на налоге на прибыль); p — вероятность банкротства; BC — издержки банкротства (издержки финансовых затруднений).

Определение стоимости нелевериджной компании

Стоимость нелевериджной компании VU может быть рассчитана на основании следующих моделей

  • модель дисконтированных денежных потоков;

  •  модель бессрочного аннуитета с фиксированным потоком.

В соответствии с моделью дисконтированных денежных потоков стоимость нелевериджной компании рассчитывается по формуле:

VU = FCF / (ke – g),

где VU — стоимость нелевериджной компании; FCF — свободный денежный поток; ke — стоимость собственного капитала; g — среднегодовой темп роста денежного потока.

В соответствии с моделью бессрочного аннуитета с фиксированным потоком стоимость нелевериджной компании рассчитывается по формуле:

VU = EBIT / WACC,

где VU — стоимость нелевериджной компании; EBIT — прибыль до уплаты процентов и налогов; WACC — средневзвешенная стоимость капитала.

Средневзвешенная стоимость капитала (WACC) рассчитывается по формуле:

WACC = Re × We + Rd × Wd,

где Re — стоимость собственного капитала; We — доля собственного капитала; Rd — стоимость заемного капитала; Wd — доля заемного капитала.

Расчет стоимости заемного капитала осуществляется по формуле:

Rd = r × (1 – Tc),

где r — процентная ставка за пользование заемным капиталом; Tc — ставка налога на прибыль.

В качестве стоимости заемного капитала можно рассматривать размер процента, уплачиваемого банку (если не известны более точные данные). При этом стоимость заемного капитала корректируется с учетом ставки налога на прибыль. Смысл корректировки заключается в том, что проценты по обслуживанию кредитов и займов относятся на себестоимость продукции, уменьшая тем самым налоговую базу по налогу на прибыль.

Выделим два наиболее доступных метода определения стоимости собственного капитала:

  •  исходя из альтернативного его использования в виде банковского депозита, то есть за стоимость собственного капитала принимается ставка по депозитам (табл. 1 и 2);
  •  исходя из модели оценки долгосрочных активов (Capital Assets Pricing Model — CAPM), которая была предложена У. Шарпом1.

В случае использования модели CAPM стоимость собственного капитала для наших целей определяется по формуле:

Re = Rf + Rni + Rbel × rg,

где Rf — безрисковая ставка доходности; Rni — премия за риск инвестирования в некотируемую компанию; Rbel — рыночная премия за риск инвестирования в белорусскую компанию; rg — риск вложения в компанию данной отрасли, с учетом финансового рычага (по формуле Хамады).

Риск вложения в компанию данной отрасли, с учетом финансового рычага (по формуле Хамады) рассчитывается по формуле:

rg = (rСК × (1 + ЗК × (1 – t)) / СК

где rСК — риск вложения в компанию данной отрасли, работающей только на собственном капитале;  — финансовый рычаг; t — ставка налога на прибыль.

Стоимость собственного капитала (по CAPM) безрычаговой компании может рассчитываться без учета внутреннего риска:

Re = Rf + rСК × Rbel,

где Rf — безрисковая ставка доходности; rСК — риск вложения в компанию данной отрасли, работающей только на собственном капитале; Rbel — рыночная премия за риск инвестирования в белорусскую компанию.

В качестве безрисковой ставки доходности можно принимать ставку по 30-летним Treasury2. Остальные параметры можно найти на сайте Асвата Дамодарана3.

В табл. 3 приведен фрагмент расчетов стоимости собственного капитала, а в табл. 4 — стоимости нелевериджной компании для предприятия «Надежда».

Определение вероятности банкротства

Самым доступным и быстрым способом определения вероятности банкротства предприятия для «полевых» условий является ее определение исходя из значений коэффициента покрытия процентами в соответствии с нижеприведенным алгоритмом.

Коэффициент покрытия процентов рассчитывается по формуле:

ICR = EBIT / проценты к уплате,

где ICR — коэффициент покрытия процентов; EBIT — прибыль до уплаты процентов и налогов.

Рейтинг по значению коэффициента покрытия процентов определяется исходя из табл. 5.

Вероятность банкротства по рейтингу может быть определена исходя из информации из регулярных аналитических отчетов рейтинговых агентств (например, Moody’s4 и S&P5) или авторских исследований (например, работы Альтмана6, Хилшера и Уилсона7, 8). Соответствие рейтинговых классов и вероятностей банкротства исходя из этих источников приведено в табл. 6.

В табл. 7 приведен фрагмент расчетов вероятности банкротства для предприятия «Надежда».

Издержки банкротства

Издержки банкротства могут быть определены исходя из следующих соображений:

·              авторские исследования; отметим, что в авторских исследованиях нет единства по вопросу величины оценки издержек банкротства, что делает их малоприменимыми на практике;

·              2 стандартных отклонения EBIT14;

·              стоимость нелевериджной компании15.

Стандартное (среднеквадратическое) отклонение прибыли до уплаты процентов и налогов (EBIT) рассчитывается по формуле:

S = 1 × ∑(EBITi – 1 × ∑ EBITi)2,

n n

где S — стандартное (среднеквадратическое) отклонение прибыли до уплаты процентов и налогов (EBIT); n — количество лет, участвующих в расчете, i — номер текущего года.

В табл. 8 приведен фрагмент расчета стоимости предприятия «Надежда» по одному из вариантов, расчет по остальным вариантам оставляем любознательным читателям в качестве домашнего задания. Комбинация различных вариантов определения составляющих формулы расчета рыночной стоимости бизнеса остается за аналитиком, которому следует руководствоваться своим профессиональным мнением и здравым смыслом. 

 

Подробнее читайте в статье.

Войдите под своей учетной записью

Поделиться в соцсетях:



Свежие статьи
Сейчас читают

1. Не хотите попасть под штраф при работе с ЕС – изучите новые правила защиты потребителей в интернете

В Евросоюзе с 7 января 2020 года вступили в силу новые правила защиты потребителей в интернете «New Deal for Customers». Речь идет об усилении борьбы против «мошенников и онлайн-обманщиков» и о развитии законодательства после вступления 25 мая 2018 в силу регламента ЕС о защите данных (GDPR), регулирующего распространение и использование личных данных европейцев.

2. Прогноз поведения российского рубля и российского фондового рынка в 2020 году

По оценке Минэкономразвития РФ, дальнейшему укреплению рубля будут способствовать сохранение текущего уровня ставок по банковским кредитным продуктам и реализация текущих бюджетных параметров. Совокупный спрос в экономике при этом сохранится на низком уровне, считают в ведомстве. В 2019 году рубль вырос более чем на 10% к доллару и на 14% к евро. При этом в конце года российская валюта укреплялась вопреки многолетним сезонным традициям.

3. Каковы причины и последствия нефтяного конфликта для Беларуси. Послевкусие к Указу № 9 от 10 января 2020 года

Цены на нефть для Беларуси устанавливают компании двух стран, а не правительство России, заявил вице-премьер РФ Дмитрий Козак. По словам Козака, особенность нефтяной отрасли России в том, что она функционирует на рыночных условиях и цены на нефть не регулируются государством. Он подчеркнул, что сейчас речь идет о частных коммерческих контрактах российских нефтяных компаний с "Белнефтегазом".

4. О новом порядке финансирования и проведения тепловой модернизации домов

Постановление правительства детализирует порядок организации и финансирования подобных мероприятий, а также уточняет способ возмещения собственниками квартир затрат на их реализацию. В документе указаны виды работ, которые будут выполняться при утеплении дома, и определены льготные категории граждан, для которых срок рассрочки может быть увеличен до 15 лет.

5. Белорусские токены: такой доходности за рубежом нигде получить нельзя

То, что делает сегодня БелВЭБ, — это обгоняет время, для Беларуси внедрение такого инструмента — это рано. Но для внешних рынков — наоборот. Поскольку российский финансовый рынок более зрелый, то он готов к этому. Для наших соотечественников, которые живут за рубежом, это тоже понятно, они подтверждают, что такой доходности за рубежом больше нигде получить нельзя.


6. KEF: Ослабить валюту — значит ослабить государство

Память о хаосе на валютном рынке остывает, и поэтому аргументы сторонников эмиссионного кредитования начинают выглядеть все более заманчиво. Отказ Нацбанка решать чужие проблемы через печатный станок раздражает многих, как и высокая степень его автономии в принятии решений. Но национальная валюта – это один из столпов независимости. Ослабить валюту (а именно к этому ведет эмиссионное кредитование) – это значит ослабить государство».